Sprzedaż firmy nie jest łatwym procesem dla żadnego przedsiębiorcy. Poza sferą emocjonalną, pojawia się wiele pytań natury czysto finansowej i ekonomicznej, które nurtują każdego sprzedającego. Który inwestor może zainteresować się moją spółką? Kto zaoferuje najlepszą cenę? Czy cena jest naważniejszym elementem transakcji? Czym kierować się przy wyborze przyszłego inwestora?

Właściciel, który ma przed sobą teoretyczną wycenę przedsiębiorstwa, powinien zawsze zadać sobie pytanie, czy rzeczywiście jest to kwota, którą jest w stanie uzyskać wystawiając firmę na sprzedaż. O ostatecznej cenie i warunkach transakcji decyduje bowiem wiele czynników. Jednym z nich jest typ inwestora, któremu chcemy zaoferować spółkę. Różnice w cenach, jakie poszczególni inwestorzy są gotowi zapłacić za firmę wynikają z tego, że kupujący w odmienny sposób postrzegają ryzyko związane z przejmowanym biznesem, mają inne horyzonty inwestycyjne, a w efekcie odmienne oczekiwania dotyczące zwrotu z inwestycji.

Sprzedający powinien więc poznać charakterystykę poszczególnych grup inwestorów i zastanowić się która z nich najbardziej odpowiada jego celom oraz fazie rozwoju jego spółki. Warto pamiętać, że cena jest tylko jednym z elementów transakcji, a dążenie do jej maksymalizacji może stać w sprzeczności z innymi celami właściciela, na przykład z chęcią decydowania o dalszych losach spółki.

Wśród sprzedających możemy wyróżnić dwa podstawowe podejścia do transakcji. Przedsiębiorca może chcieć pozbyć się całej firmy, ponieważ na przykład planuje zająć się inną działalnością. Może jednak zdecydować się na sprzedaż tylko części udziałów, by nadal mieć wpływ na rozwój firmy i czerpać korzyści z przyszłych zysków. Wielkość sprzedawanego pakietu będzie zależeć od chęci właściciela do podzielenia się kontrolą nad firmą i potencjalnych korzyści jakie może za tę kontrolę uzyskać. W przypadku kupujących możemy z kolei wyróżnić cztery grupy, które mają odmienne strategie wobec nabywanych firm, a co za tym idzie różne podejście do ich wyceny. Są to inwestorzy branżowi, giełdowi, finansowi oraz zamożni inwestorzy indywidualni.

Inwestorzy branżowi

Inwestorzy branżowi poszukują firm, które dadzą im dostęp do nowych produktów, klientów, bądź komplementarnych usług. Są najczęściej zainteresowani przejęciem pełnej kontroli, dzięki czemu będą mogli samodzielnie podejmować kluczowe decyzje dotyczące dalszego funkcjonowania przejętej firmy. Możliwość uzyskania pełnej kontroli stanowi zawsze na tyle dużą wartość dla inwestorów branżowych, iż gotowi są zapłacić za nią premię. W zależności od przewidywanych efektów ekonomicznych i zakładanych synergii, premia za kontrolę może stanowić 20-30% szacunkowej wartości przedsiębiorstwa. Należy przy tym pamietać, że jej wysokość będzie zróżnicowana w zależności od sektora oraz potencjału rozwojowego rynku, na którym działa spółka.

Giełdowi inwestorzy portfelowi

Portfel inwestycyjny inwestorów giełdowych jest zazwyczaj dość zdywersyfikowany, a ich horyzont inwestycyjny waha się od krótkiego-spekulacyjnego do średnioterminowego. Na tę grupę inwestorów należy patrzeć jak na dostawców kapitału, nie zaś specjalistów mogących wnieść do spółki wiedzę branżową czy też wsparcie operacyjno-zarządcze. Inwestorów giełdowych interesują spółki, które osiągnęły już pewną skalę działalności, realizują przemyślaną strategię rozwoju oraz mają stabilny i doświadczony zarząd. Dotychczasowy właściciel jest traktowany jako gwarant realizacji przedstawionych planów. Dlatego jego całkowite wyjście w pierwszej ofercie publicznej (IPO) jest w zasadzie niemożliwe. Inwestorzy oczekują wręcz od właścicieli zobowiązania, że nie sprzedadzą swoich akcji przez pewien okres po przeprowadzeniu oferty, na przykład przez co najmniej 12 miesięcy. Zachowanie kontroli nad firmą ma jednak swoją cenę. Inwestorzy giełdowi, za ryzyko jakie podejmują kupując pakiet nieznanej firmy i niedający im bezpośredniego wpływu na jej działalność operacyjną, oczekują dyskonta w stosunku do szacowanej wyceny spółki. Jest to zwykle 10-20% poniżej ceny, jaką akcje firmy osiągają podczas pierwszych notowań.

Sprzedaż pakietu akcji na giełdzie jest opcją dla tych właścicieli, którzy chcą zachować wpływ na firmę. Bycie spółką giełdową ma wiele zalet, ale też niesie pewne ograniczenia. Z jednej strony jest znakomitą formą promocji przedsiębiorstwa i uwiarygadnia je w oczach klientów i kontrahentów. Ułatwia też dostęp do nowych źródeł finansowania. Z drugiej strony, giełdowe spółki podlegają restrykcyjnym obowiązkom informacyjnym. Muszą regularnie publikować obszerne dane finansowe oraz na bieżąco informować rynek o wydarzeniach, które mogą mieć wpływ na cenę ich akcji, czyli na przykład o planowanych inwestycjach, czy też utracie klientów czy rynku. Nie bez znaczenia jest również kwestia kosztów wiązanych z obecnością na rynku oraz odpowiedzialności prawnej zarządu za prawidłowe wypełnianie wymogów informacyjnych. Właściciele muszą też pamiętać, że inwestorzy giełdowi często ulegają trendom oraz koniunkturze panującej na rynkach, co przekłada się na wyceny akcji spółek.

Inwestorzy finansowi

Kolejną grupę inwestorów stanowią inwestorzy finansowi, wśród których możemy wyróżnić fundusze private equity czy venture capital. Podobnie jak inwestorzy giełdowi mają niedługi, bo 3-5 letni horyzont inwestycyjny oraz założoną stopę zwrotu z inwestycji, zwykle na poziomie około 30% w skali roku. Dla tej grupy inwestorów istotna jest klarowna i wiarygodna strategia rozwoju firmy. Jednak w przeciwieństwie do inwestorów giełdowych, fundusze aktywnie uczestniczą w zarządzaniu spółką na poziomie operacyjnym. Ich celem jest poprawa efektywności firmy, czyli wprowadzenie mechanizmów skutkujących podniesieniem jej wartości. Wiąże się to często ze zmianami w zarządzie. Sprzedaż firmy funduszowi oznacza najczęściej, że właściciel pozostaje w spółce, uczestniczy w wypracowywaniu zysków i korzysta z efektów wzrostu. Z uwagi na wysokie oczekiwania co do stopy zwrotu fundusze są mniej skłonne do oferowania wysokiej ceny początkowej czy też premii za kontrolę. Inwestorzy ci często uzależniają wysokość ostatecznej ceny od przyszłych wyników spółki i rozkładają płatność w czasie. Sprzedaż akcji inwestorowi finansowemu może być dobrym rozwiązaniem dla właściciela, który nie chce całkowicie rozstać się ze swoim przedsiębiorstwem, bądź też w sytuacji, gdy firma nie jest jeszcze gotowa do debiutu giełdowego. Przy czym należy pamiętać, że inwestor finansowy nie wyklucza w przyszłości wprowadzenia akcji zakupionej spółki do obrotu na rynku publicznym. Sprzedaż akcji na giełdzie jest bowiem często wybieraną przez fundusze ścieżką wyjścia z inwestycji.

Zamożni inwestorzy indywidualni

Grupę tę stanowią osoby i rodziny dysponujące znacznym majątkiem, którym zarządzają samodzielnie lub poprzez wyspecjalizowane firmy (tzw. family offices). Celem podstawowym family office jest zabezpieczenie i zwiększanie wartości majątku poprzez takie długoterminowe działania, jak strukturyzacja aktywów, bezpieczne inwestowanie, doradztwo zarządcze na poziomie poszczególnych aktywów. W strategię budowania wartości mogą zatem wpisywać się inwestycje w nowe podmioty. Można przyjąć, iż co do zasady, ta grupa inwestorów ma ograniczony horyzont inwestycyjny, czyli kieruje się podobnymi przesłankami jak inwestorzy finansowi. Zdarzają się też przypadki, że zamożny inwestor, czy też jego family office może przejąć rolę inwestora branżowego. Ma to miejsce wówczas, gdy w majątku rodziny są już aktywa z danej branży i strategia inwestycyjna zakłada budowanie wartości porzez konsolidację. Myśląc o sprzedaży przedsiębiorstwa, warto brać pod uwagę również tę mało znaną grupę inwestorów i zapoznać się ze strategiami inwestycyjnymi konkretnych rodzin, czy reprezentujących je family office.

Zastanawiając się nad wyborem inwestora, trzeba pamiętać, że kupujący mają nad sprzedającym przewagę w postaci dużego doświadczania transakcyjnego. Dla przedsiębiorcy proces sprzedaży jest zwykle dużym wyzwaniem, ponieważ musi on nie tylko negocjować warunki transakcji, ale jednocześnie rozwijać firmę. Decydując się na sprzedaż, należy zadbać o dobre przygotowanie spółki do. Zwiększa to bowiem szansę na sprawne przeprowadzenie firmy przez zmiany własnościowe oraz na wynegocjowanie najlepszych warunków i satysfakcjonującej ceny.

Marzena Nagórka, Saski Partners